梅新育：信用評(píng)級(jí)霸權(quán)緣何難撼動(dòng)

　　美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)遭標(biāo)普下調(diào)，但美國(guó)國(guó)債仍受市場(chǎng)青睞，價(jià)格上升收益率下降，國(guó)債拍賣也非常順利，避險(xiǎn)資金紛紛涌入美元資產(chǎn)避險(xiǎn)。為何在利空因素下，美國(guó)國(guó)債反而成為最安全的產(chǎn)品？美國(guó)國(guó)債到底呈現(xiàn)怎樣的結(jié)構(gòu)？標(biāo)普為何敢“玩火”下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)？

　　全球金融市場(chǎng)又一次經(jīng)歷了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)“制造”的大震蕩。與三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以前制造的歷次市場(chǎng)動(dòng)蕩不同，這回標(biāo)準(zhǔn)普爾操刀的對(duì)象是當(dāng)今全球金融霸主——美國(guó)。由于在“太歲頭上動(dòng)土”，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遭遇“秋后算賬”的壓力也大幅度提升。但由于種種原因，國(guó)際主流信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的玩火行為又很難招致“自焚”結(jié)果。

　　在實(shí)踐中，信用評(píng)級(jí)工具在相當(dāng)程度上已經(jīng)異化，對(duì)其質(zhì)疑主要集中在以下五個(gè)方面。

　　首先，信用評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確程度如何？能否準(zhǔn)確反映潛在風(fēng)險(xiǎn)？對(duì)此是有疑問(wèn)的，特別是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)級(jí)記錄并不令人鼓舞，從1997年亞洲金融危機(jī)到去年的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)，主要信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都沒有預(yù)先作出反應(yīng)。

　　其次，信用評(píng)級(jí)一旦成為法定的監(jiān)管要求，就可能產(chǎn)生新的扭曲行為。在這種情況下，發(fā)行人和證券推銷機(jī)構(gòu)會(huì)尋求“采購(gòu)”最廉價(jià)或最寬松的評(píng)級(jí)，并賦予評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)某種特權(quán)。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的法定收入來(lái)自監(jiān)管需要，很可能使其業(yè)務(wù)重點(diǎn)偏離為投資者提供信息的宗旨。

　　第三，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不僅在確認(rèn)機(jī)構(gòu)投資者使用的金融工具的信用等級(jí)時(shí)具有一言九鼎的影響力，而且廣泛從事基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)業(yè)務(wù)。2001年底以來(lái)的國(guó)際金融市場(chǎng)誠(chéng)信危機(jī)已經(jīng)充分顯示了會(huì)計(jì)師事務(wù)所同時(shí)從事審計(jì)、咨詢業(yè)務(wù)所隱含的利益沖突，以及這種利益沖突對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所中立、客觀立場(chǎng)的損害，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)從事的上述業(yè)務(wù)之間的潛在利益沖突更廣，對(duì)其中立、客觀立場(chǎng)影響如何，不言而喻。

　　第四，評(píng)級(jí)變更能夠引起資產(chǎn)價(jià)格、融資成本變動(dòng)，進(jìn)而在市場(chǎng)上造成正反饋動(dòng)態(tài)發(fā)展。由于降級(jí)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格、融資成本和資本流量的影響大于升級(jí)的影響，評(píng)級(jí)變更的“證明效應(yīng)”甚至有可能造成自我實(shí)現(xiàn)式危機(jī)。在希臘債務(wù)危機(jī)一步步升級(jí)成歐洲債務(wù)危機(jī)、再到今年上演危機(jī)“第二季”的全程中，危機(jī)每次加劇背后似乎都有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影子，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)每次調(diào)低歐元區(qū)國(guó)家主權(quán)信用評(píng)級(jí)都會(huì)在金融市場(chǎng)上掀起一番風(fēng)波，重創(chuàng)市場(chǎng)信心，以至于其在歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)中被指為國(guó)際金融霸權(quán)主義打手，不是幫助市場(chǎng)規(guī)避危機(jī)，而是制造和引爆了危機(jī)。這次美債降級(jí)風(fēng)波更被某些人視為可能是操縱市場(chǎng)洗盤的陰謀。

　　鑒于國(guó)際知名獨(dú)立信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)集中于美國(guó)，同時(shí)壟斷了新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)，而這些機(jī)構(gòu)多年來(lái)對(duì)美、英及其金融機(jī)構(gòu)顯得頗為“寬容”，對(duì)非美、英西方國(guó)家相對(duì)嚴(yán)格，對(duì)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)及其金融機(jī)構(gòu)則相當(dāng)苛刻。人們不能不懷疑這些信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能否真正做到他們自我標(biāo)榜的公正、客觀，懷疑這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有為維護(hù)盎格魯—薩克遜金融霸權(quán)主義充當(dāng)工具之嫌。早在1998年8月13日，《遠(yuǎn)東經(jīng)濟(jì)評(píng)論》就尖銳質(zhì)問(wèn)：誰(shuí)為標(biāo)準(zhǔn)-普爾、穆迪、惠譽(yù)等信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)，以保證其對(duì)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)評(píng)級(jí)的客觀、公正？此次危機(jī)后，類似質(zhì)問(wèn)更是與日俱增。

　　在廣泛的質(zhì)疑聲中，不止一個(gè)國(guó)家和地區(qū)發(fā)起了限制信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的行動(dòng)。在1997年金融危機(jī)中深受其害的東亞各國(guó)和地區(qū)對(duì)信用評(píng)級(jí)霸權(quán)的抨擊不絕于耳，自不待言。歐盟委員會(huì)去年就兩度針對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提出旨在加強(qiáng)監(jiān)管的立法建議，包括主張?jiān)O(shè)立“歐洲證券和市場(chǎng)管理局”，今后在歐盟內(nèi)開展業(yè)務(wù)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)必須統(tǒng)一向該新機(jī)構(gòu)登記注冊(cè)，領(lǐng)取歐盟“牌照”，并接受歐洲證券和市場(chǎng)管理局的監(jiān)管。就是在美國(guó)，《多德-弗蘭克金融改革法》939A條款也被視為有可能終結(jié)信用評(píng)級(jí)霸權(quán)的殺手锏。這次標(biāo)準(zhǔn)普爾給美債降級(jí)造成全球性股災(zāi)，抨擊聲浪更加高漲。但相關(guān)條款真能發(fā)揮作用嗎？要準(zhǔn)確評(píng)估這一問(wèn)題，我們必須追溯至金融監(jiān)管中使用信用評(píng)級(jí)工具的由來(lái)和理論基礎(chǔ)。

　　金融監(jiān)管中使用信用評(píng)級(jí)工具由來(lái)已久。1931年，美國(guó)貨幣監(jiān)理署就率先在監(jiān)管中對(duì)投資級(jí)、非投資級(jí)債券區(qū)別對(duì)待，評(píng)級(jí)為BBB或更高的債券由銀行按賬面價(jià)值持有，評(píng)級(jí)較低的債券需要沖減至市值，相應(yīng)損失的50%需要從資本中抵扣。但在監(jiān)管實(shí)踐中廣泛運(yùn)用是20世紀(jì)90年代的事情了。在微觀審慎監(jiān)管體系中，信用評(píng)級(jí)工具主要運(yùn)用于以下四個(gè)領(lǐng)域，通過(guò)影響被評(píng)級(jí)對(duì)象的融資成本而發(fā)揮警示作用，正是這些難以擺脫的用處使得《多德-弗蘭克金融改革法》939A條款等“殺手锏”不得不淪為無(wú)牙老虎。

　　第一，利用信用評(píng)級(jí)工具限制機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)組合選擇，禁止一些機(jī)構(gòu)持有非投資級(jí)證券。1936年，美國(guó)貨幣監(jiān)理署和聯(lián)儲(chǔ)禁止銀行持有至少兩個(gè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)沒有評(píng)為投資級(jí)的債券，這一規(guī)定又于1951年為國(guó)家保險(xiǎn)委員協(xié)會(huì)采納。這種做法后來(lái)運(yùn)用得日益廣泛，擴(kuò)展到了養(yǎng)老金、儲(chǔ)蓄與貸款、貨幣市場(chǎng)基金等領(lǐng)域。少了信用評(píng)級(jí)工具，機(jī)構(gòu)投資者不僅要自己開展信用分析，而且缺少了一件說(shuō)服其股東的便利工具。

　　第二，利用信用評(píng)級(jí)工具改善信息披露。1982年，美國(guó)證券交易委員會(huì)放寬對(duì)投資級(jí)債券發(fā)行者的信息披露要求，允許高信用等級(jí)發(fā)行人使用簡(jiǎn)化的信息披露格式。1992年，美國(guó)證券交易委員會(huì)實(shí)施《3a—7規(guī)則》，允許評(píng)級(jí)為投資級(jí)的資產(chǎn)支持債券發(fā)行人使用簡(jiǎn)化的等級(jí)要求。

　　第三，利用信用評(píng)級(jí)工具調(diào)整資本要求。上世紀(jì)50年代初，美國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)開始借助信用評(píng)級(jí)工具來(lái)確定持有某些類型債券時(shí)所需留出的資本。1993年，歐共體頒布《資本充足率指導(dǎo)原則》，規(guī)定金融機(jī)構(gòu)應(yīng)為持有非投資級(jí)債券預(yù)留更多的資本金。到1997年，大多數(shù)歐共體國(guó)家都根據(jù)《資本充足率指導(dǎo)原則》要求修改了本國(guó)立法。影響最大的還是《巴塞爾協(xié)議》在修訂過(guò)程中將風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重與信用評(píng)級(jí)聯(lián)系起來(lái)。直到最新的《巴塞爾協(xié)議III》，依然使用了信用評(píng)級(jí)工具。假如美國(guó)單獨(dú)扼殺信用評(píng)級(jí)工具，無(wú)異于將自己排除在國(guó)際通行資本標(biāo)準(zhǔn)之外。

　　第四，是對(duì)某些金融工具發(fā)行人提出信用評(píng)級(jí)要求。如日本對(duì)國(guó)內(nèi)外發(fā)行人發(fā)行歐洲日元債券有評(píng)級(jí)要求；法國(guó)對(duì)發(fā)行商業(yè)票據(jù)、資產(chǎn)支持債券和銀行存單都有信用評(píng)級(jí)要求。假如剔除信用評(píng)級(jí)工具，那么有什么工具可以替代？

　　所以，抱怨歸抱怨，三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的霸權(quán)在長(zhǎng)期內(nèi)也完全可能動(dòng)搖，但在中短期內(nèi)，不會(huì)看到立竿見影的改變。（梅新育）